Vincent Ollivier, gérant du fonds RAM Strata Credit chez RAM Active Investments, livre dans cette chronique une analyse percutante du marché obligataire actuel, où il examine la compression des spreads de crédit et ses répercussions sur les opportunités d’ investissement. Dans ce contexte de valorisationsélevées et d’ incertitude, il partage les axes stratégiques adoptés pour naviguer dans cette dispersion des spreads, notamment sur les dettes Investment Grade et High Yield. Une chronique écrite par Vincent Ollivier, qui éclaire les perspectives 2025.

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Les spreads de crédit sont trop serrés… C’est une observation fréquente lors de rencontres avec les investisseurs. Difficile de les contredire. Actuellement, aucunactif risqué ne semble “ sous-côté”. Que l’on regarde le S&P, le DAX, l’or ou leBitcoin, tous atteignent des plus hauts historiques.

Certes, les niveaux de spreads ne sont plus ceux de 2022 ou 2023, mais desopportunités subsistent. Il ne faut pas oublier qu’à cette époque, la majorité desinvestisseurs privilégiaient les solutions monétaires, attirés par des taux élevés et un environnement incertain, au détriment des autres classes d’actifs. Cela a conduit àun rallye du crédit quasiment sans précédent.

En début d’année, nous avions identifié plusieurs thèmes pour les stratégies crédit,notamment la réouverture du marché primaire et une approche proactive desémetteurs concernant le refinancement de leur dette. En effet, certainesémissions incluent une option d’achat (ou « call ») permettant à l’ émetteur de rappelerla dette avant l’ échéance. Lorsque cette option est activée ou que le marché anticipecet événement, cela se traduit par une appréciation du prix de l’obligation, coupléeau portage. En 2024, le marché primaire a été très actif, avec de nombreux « calls» ou offres publiques d’achat (« tenders ») sur la dette financière (AT1 ou Tier 2), certaines dettes HighYield (« HY »), ou encore les instruments de Collateralised Loan Obligations(CLOs).

Nous ajustons désormais nos stratégies crédit vers une approche plus « bottom-up», en augmentant la qualité des émissions et en maintenant une poche monétaireproche de 10 %. Actuellement, aucune classe d’actifs crédit ne semble sedémarquer nettement, contrairement à l’an passé, où la dette financière après lescrises de la Silicon Valley Bank et du Crédit Suisse ou les tranches CLOs BBBsoffraient des spreads avantageux, à 500 points de spread plus Euribor à 4 %.

L’environnement actuel offrecependant de nombreuses opportunités d’ un point de vue « micro ». Qu’ont en commun Adidas, Volkswagen, Pernod Ricard ou Bouygues ? A priori, pas grand-chose, sauf un écartement de leurs spreads de crédit depuis le début de l’année dans un contexte où les spreads Investment Grade se sont légèrement resserrés. La dispersion est encore plus marquée sur le marché HY, où l’ écartde spreads entre les Bs et les CCCs atteint des niveaux rarement observés,avec des grands émetteurs comme Altice France, Intrum ou Ardagh en restructuration.

Cette dispersion ouvre de belles perspectives pour 2025. Certains émetteurs dontle spread s’est écarté en 2024 présentent de potentiels bons points d’entrée, offrant ainsi aux gérants actifsl’opportunité de saisir ces occasions tout en restant sélectifs !

Glossaire

  AT1 : Obligations à maturité fixe ou perpétuelle, qui peuvent absorber certaines pertes ou être converties enactions lorsque le niveau de capital de l’ émetteur tombe sous un seuil défini.

 Tier 2 : Obligations subordonnées émises par les banques commerciales. En cas de faillite ou deliquidation, les prêteurs de Tier 2 ne sont remboursés qu’après règlement des dettes de rang supérieur.

 Notation : La notation de crédit est utilisée par les banques pour évaluer la capacité de remboursement d’ unemprunteur. Les notations vont de AAA (meilleure note) à C (risque élevé de défaillance).

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